Entretien avec Vincent Ravat, DG de Mercialys

V.R. : Cette progression repose sur plusieurs facteurs. Le premier est effectivement la transformation progressive de nos sites vers le concept Shop Park. Le deuxième est le réancrage alimentaire, avec des opérateurs comme Leclerc, Grand Frais, Lidl ou des Auchan, qui sont plus performants et adaptés localement. Ce sont des dynamiques de long terme : à La Réunion, par exemple, la transformation des anciens Casino en Carrefour franchisés en 2019 a produit des effets favorables pendant quatre ans. Le troisième facteur est le changement des comportements lié au climat. Les centres commerciaux deviennent notamment des îlots de fraîcheur, on l'a constaté cet été. On peut ajouter qu'il y a eu un retour massif vers la destination France. La Bretagne, où nous sommes très présents, et les zones de montagne, notamment en Rhône-Alpes, ont été particulièrement plébiscitées lors des vacances estivales. La combinaison de ces facteurs nous fait penser que les tendances de fréquentation resteront favorables sur des horizons relativement longs.

Boursier.com : En termes de chiffre d'affaires des commerçants, vos locataires, la situation est-elle aussi favorable ?

V.R. : C'est un peu différent à cause de la tension sur le pouvoir d'achat. Une hausse de fréquentation ne signifie pas nécessairement une hausse équivalente du panier moyen. Mais avec une progression globale de 4 à 5 % de la fréquentation et une décote de transformation d'environ deux points, cela garantit déjà jusqu'à 3 % de croissance du chiffre d'affaires par le seul effet volume. Nous sommes donc confiants dans la capacité des commerçants à maintenir leur chiffre d'affaires. Et si ce dernier se tient, nos loyers se tiennent aussi et peuvent même progresser.

Boursier.com : Avez-vous mesuré le retour du concept Shop Park auprès des consommateurs et des commerçants ?

V.R. : Il y a un engouement très fort chez les commerçants. Nous sommes passés d'un concept associé à une enseigne en souffrance, Casino, à quelque chose de beaucoup plus neutre et porteur d'une image positive. Cela se traduit dans nos taux d'occupation : nous sommes à 98 %, soit un niveau de vacance quasiment frictionnel. En revanche, il est difficile d'isoler précisément l'effet Shop Park des autres facteurs. Sur des sites transformés comme Brest, Marseille ou Besançon, nous observons des accélérations à deux chiffres, mais il est difficile de déterminer ce qui relève du concept, du tourisme, des îlots de fraîcheur ou du nouveau mix commercial.

Boursier.com : La croissance organique des loyers est robuste, tandis que l'indexation à l'inflation est faible sur le semestre. Est-ce le signe d'une création de valeur essentiellement opérationnelle désormais ? Et avez-vous encore une marge de progression sur le taux d'effort des enseignes ?

V.R. : Ces deux questions sont liées. Nous avons toujours considéré qu'un investissement dans l'immobilier commercial constituait une forme de garantie contre l'inflation grâce à l'indexation. Cet effet s'est temporairement tari en 2026, mais nous estimons qu'il devrait reprendre au second semestre. Lorsque l'inflation et l'indexation étaient de 3, 4 ou 5 %, nous avons volontairement maintenu notre taux d'effort autour de 10,5-11 %, plutôt que d'étrangler les commerçants. Nous avons ainsi conservé une réserve. Aujourd'hui, avec une indexation proche de zéro, nous pouvons utiliser cette réserve. Nous estimons avoir environ 150 points de base de marge de manoeuvre et pouvoir monter jusqu'à 12 % sans fragiliser nos commerçants. Au premier semestre, nous avons augmenté les loyers de 2 à 2,5 %, tandis que le chiffre d'affaires des commerçants progressait dans les mêmes proportions. Notre taux d'effort conserve donc toute sa réserve.

Boursier.com : Concernant la valeur du patrimoine, voyez-vous encore un potentiel de revalorisation ?

V.R. : Oui. Il faut toutefois distinguer la valeur du patrimoine de sa liquidité : l'ANR n'a une réalité économique que s'il existe une contrepartie de liquidité à ce niveau. Au premier semestre, la hausse de nos loyers a amélioré la valeur du patrimoine, mais la remontée des taux a conduit les experts à augmenter les taux de capitalisation. Au total, l'effet sur la valeur a donc été relativement neutre. Notre taux moyen de rendement du patrimoine a néanmoins progressé, ce qui préserve l'écart entre le taux sans risque et le rendement de l'immobilier commercial. C'est précisément notre savoir-faire : maintenir un juste rendement du patrimoine tout en créant de la valeur grâce à la croissance de l'activité et aux réserves de taux d'effort. Compte tenu de la croissance actuelle, nous devrions retrouver une progression de la valeur au second semestre, sous réserve des conditions de marché et des évaluations des experts en fin d'année.

Boursier.com : Votre ratio LTV reste maîtrisé autour de 40 %. Si les taux restent durablement élevés, cela pourrait-il vous contraindre ?

V.R. : Nous sommes entrés dans une période de normalisation à la hausse de nos taux d'intérêt. Nous étions autour de 3 % et nous sommes désormais à environ 3,3 %, avec une trajectoire vers 3,7-3,8 %. Mais nos refinancements sont relativement lointains. A court terme, nous n'avons que 150 millions d'euros à refinancer sur une dette totale de 1,3 milliard, soit environ 8 à 9 %. Notre prochaine échéance significative intervient en 2029. Nous bénéficions donc encore d'une dette à bon prix et avons environ deux ans pour lisser cette trajectoire et absorber la hausse de nos frais financiers.

Boursier.com : Cette sensibilité aux taux explique peut-être en partie le manque d'engouement pour le titre...

V.R. : C'est certainement un élément d'explication. Nous sommes l'une des foncières les plus sensibles au marché obligataire, car notre rendement sur fonds propres est élevé et notre duration est donc importante. C'est le revers de la médaille d'un rendement élevé : plus les taux montent, plus le rendement anticipé est comprimé. Mais c'est aussi pourquoi je considère qu'une bonne partie de cette hausse des taux est déjà cristallisée dans le cours. À 11 euros, elle est selon moi largement intégrée, sauf si les taux continuent à augmenter. Il faut aussi ajouter les raisonnements macroéconomiques des grands investisseurs, notamment anglo-saxons, et les inquiétudes autour de la prochaine élection présidentielle française entraînent un arbitrage négatif sur les actions françaises. Nous traitions déjà avec une décote avant l'été : notre ANR se situe autour de 16 euros, contre un cours d'environ 12,50 euros. Nous sommes désormais autour de 11 euros. Les marchés suranticipent de plus en plus et cristallisent immédiatement la décote. Il y a cinq ans, un passage de 12,50 à 11 euros sur une mauvaise nouvelle française se serait peut-être fait en six mois. Aujourd'hui, il peut se faire en trois semaines!

Boursier.com : : Le périmètre doit-il encore évoluer dans les prochains mois ? Envisagez-vous des acquisitions ?

V.R. : Une manière de créer de la valeur consiste à appliquer notre savoir-faire à des actifs qui recèlent un potentiel, puis à les transformer. J'avais annoncé une enveloppe de 70 millions d'euros nets de cessions et d'arbitrages. Nous en avons consommé 20 millions, il reste donc environ 50 millions d'euros à déployer d'ici la fin de l'année. Nous travaillons effectivement sur plusieurs acquisitions et sommes déjà relativement avancés sur certains dossiers. Notre plan de route est en cours d'exécution et certaines opérations sont prêtes à être annoncées. C'est notamment ce qui explique notre confiance et le relèvement de notre guidance à la fin du premier semestre, avec une fourchette de résultats supérieure à celle annoncée initialement en février.