Entretien avec Maryse Aulagnon, Actionnaire minoritaire de la Société de la Tour Eiffel

Boursier.com : Vous représentez les sociétés S2C et Comma, qui détiennent chacune 144 470 actions au capital de la Société de la Tour Eiffel et faites donc partie des actionnaires minoritaires mécontents de l'augmentation de capital à venir... Que reprochez-vous à l'actionnaire principal SMA ?

M.A. Le sujet n'est pas le fait que l'actionnaire majoritaire, qui contrôle toutes les instances de la Société et nomme tant ses administrateurs que ses dirigeants, ait conduit la Société à cette situation d'insolvabilité potentielle à court terme: quand on est investi en bourse on prend des risques. En revanche, il est permis de souligner que cette augmentation de capital massive de 600 MEUR est le moyen pour SMA de s'approprier le patrimoine de la société (environ 1,6 milliard d'euros), par le simple " recyclage " de ses concours financiers actuels, grâce à la combinaison de deux mécanismes :

- un prix d'émission très éloigné de l'ANR de la société : 5,15EUR contre 35EUR par action environ selon les dernières estimations données par STE,

- l'émission massive d'actions nouvelles : 120 millions d'actions nouvelles à comparer aux 16,6 millions d'actions en circulation, qui crée un effet de levier rendant quasiment impossible la participation d'un minoritaire à cette augmentation de capital par l'utilisation d'un DPS qui n'a pas de valeur marchande ni de réalisation concrète possible compte tenu des montants à engager dans un délai très court.

En y ajoutant la garantie de 75% de souscription donnée par l'actionnaire majoritaire, il apparait clairement que cette opération est de fait une augmentation de capital réservée qui ne dit pas son nom.

Boursier.com : La situation difficile de la foncière ne nécessite-t-elle pas une opération de refinancement ?

M.A. : La situation de la Société de la Tour Eiffel est grave, et triste si l'on considère son altération en si peu d'années ; pour autant, elle ne nécessitait pas une augmentation de capital si soudaine ni d'une telle envergure : 600 MEUR, à comparer à la capitalisation boursière actuelle d'environ 80 millions d'euros. Tous les fondamentaux de la foncière étant à la baisse depuis plusieurs années il arrive logiquement un moment où les covenants bancaires risquent de ne plus être respectés... Mais ni la méthode, ni le montant ne sont adéquats et il y avait d'autres façons de résoudre le problème que par une dilution massive. Le flottant qui représente 18% aujourd'hui va passer à 2,5% environ post opération. Les actionnaires principaux pourront donc se retrouver en "club deal" à l'issue de l'opération, les minoritaires se retrouvant de facto exclu.

Boursier.com : SMA s'engage toutefois à laisser le titre coté en Bourse...

M.A. :Il est en effet indiqué que la société souhaite rester cotée. On peut s'interroger : cette société sans marché ni liquidité depuis des lustres, avec un flottant réduit à quelques pourcents, a-t-elle encore sa place en bourse? C'est habile d'indiquer que son souhait est de rester cotée, et pourrait faire penser que c'est au bénéfice des minoritaires... Mais sans véritable marché, les minoritaires ne peuvent pas, et depuis des années, bénéficier de l'avantage de la cotation qu'est la liquidité. La seule issue correcte à leur égard aurait été de leur permettre de sortir à l'occasion d'une offre publique, comme vient de le faire SCOR avec MRM, de préférence avant l'augmentation de capital...mais cela pourrait encore l'être après.

Boursier.com : Que préconisez-vous?

M.A. : je n'ai sans doute pas tous les éléments d'appréciation mais la communication financière très optimiste, y compris jusqu'en juillet 2024, donne à penser que l'urgence n'était pas telle : ce n'est pas en deux mois qu'une situation se retourne au point d'amener une société de cette taille à prévoir la cessation de paiement et une liquidation, comme indiqué par la Direction en Assemblée générale. Il est certain qu'un apport en capital combiné à d'autres outils était nécessaire. Une augmentation de capital de 100 à 150 MEUR, à un prix respectant les minoritaires, permettait de faire face aux échéances, si la société avait en même temps utilisé les 440 MEUR de lignes de crédit dont elle affirme disposer, de façon à remplacer les lignes arrivant à échéance ou accompagnée de covenants que la société ne peut pas respecter. Les solutions respectant les actionnaires minoritaires existaient donc.

Boursier.com : Reprochez-vous aussi à la direction sa gestion de la société?

M.A. : La mauvaise gestion n'est pas répréhensible au regard des droits boursier ou pénal ; il est donc inutile d'entamer ce débat. Pour le reste, tous les indicateurs sont effectivement dans le rouge depuis des années et les changements répétés tant à la Présidence qu'à la Direction Générale n'ont certainement pas aidé la Société. De plus, le contexte difficile pour l'immobilier avec la hausse des taux d'intérêt n'était pas propice au changement stratégique annoncé depuis 2022. Les autres foncières de place, exposées aux mêmes aléas, ont pourtant continué de servir des dividendes et leur cours n'a pas enregistré une décote de plus de 90%...

Boursier.com : Vous êtes très critique concernant l'utilisation de l'augmentation de capital...

M.A. : Dans les motivations de l'augmentation de capital, il était mentionné qu'il s'agissait avant tout de rembourser les Euro PP et les TSDI placés auprès de SMA et du "club deal". Il est clair que leur remboursement donne à ces investisseurs les moyens de participer à l'augmentation de capital, avec sans doute un "bridge" entre les deux...L'utilisation de l'augmentation de capital peut s'entendre ; ce qui est surprenant, c'est que cette opération circulaire a été votée par les administrateurs qui sont en même temps créanciers de STE et porteurs de TSDI, et ce sont eux qui ont retenu un prix d'émission si éloigné de l'actif net de la société, générant ainsi un bénéfice très important pour les actionnaires administrateurs en mesure de suivre l'opération... Il y a là un conflit d'intérêt majeur. Pour le moment, le Président du Conseil n'a pas répondu à la question des modalités de vote au sein du Conseil et de la façon dont a été traité le conflit d'intérêt.

Boursier.com : Concernant ces TSDI, il faut toutefois éviter le "step up", le relèvement du coupon à 9,5% en juin prochain...

M.A. : Ce mode de financement est très pertinent dans ce cas puisqu'il n'est pas comptabilisé en dettes mais en quasi fonds propres et qu'il n'a pas d'échéance ; il peut se poursuivre indéfiniment ; l'inconvénient est que, pour inciter au remboursement, la structuration des TSDI prévoit une très forte hausse du taux (" step up "), qui passerait de 4,5 à 9,5% à partir de juin 2025. Mais rien n'empêchait les souscripteurs (SMA et le club deal) d'abandonner le step up ou de renouveler ce financement par d'autres TSDI : ils auraient pu avoir convenance à les remplacer par des TSDI émis aux conditions actuelles de marché, afin de ne pas placer la société dont ils sont actionnaires et administrateurs en difficulté.

Boursier.com : Vous n'êtes pas non plus avare en reproches par rapport à l'information financière...

M.A. : Il est difficile d'imaginer que la Direction générale, le Conseil d'administration, les commissaires aux comptes et l'actionnaire majoritaire aient découvert fortuitement à la fin du premier semestre 2024 l'ampleur du désastre ! L'échéance des swaps très favorables, le mur de la dette, le step up des TSDI sont des informations connues d'eux de longue date ; outre le fait que la société avait le temps de prendre des mesures correctrices, leurs conséquences sur les covenants et sur la liquidité de la société auraient dû être portées à la connaissance du marché, bien avant les communiqués de presse de cette année. Je m'interroge donc, et je souhaiterais que l'AMF s'interroge aussi, sur la sincérité et la transparence de l'information financière donnée par la société depuis 2022.

Boursier.com : Les actionnaires, dont les minoritaires, se voient toutefois attribuer des DPS...

M.A. : C'est une illusion et l'opération contribue en réalité à l'exclusion des minoritaires qui ne peuvent pas suivre une augmentation de capital de cette ampleur. Dans le cas présent, un minoritaire ayant par exemple acquis 1.000 actions avant l'annonce de l'opération, soit un investissement de 6.200 EUR, et qui voudrait user de son DPS, devrait investir près de 40.000 euros avant la fin de l'opération, d'ici quelques semaines. Cela démontre que l'augmentation de capital ne peut pas être suivie par les minoritaires, sauf pour ceux qui avaient investi de très faibles montants. Par ailleurs, normalement, un DPS octroie une compensation aux minoritaires qui ne suivent pas l'opération en leur permettant de le céder sur le marché. Lorsqu'une augmentation de capital est équitablement paramétrée le DPS doit permettre à tout actionnaire d'être financièrement indifférent au fait de souscrire ou pas. En l'espèce, la Société elle-même a indiqué que le prix du DPS sera nul, ce que le marché a confirmé depuis. En définitive, qui dispose de la trésorerie requise pour exercer ses DPS ? A part SMA et peut être certains institutionnels ? Et il n'y a guère de compensation donnée aux actionnaires qui ne suivent pas l'opération. En réalité, si cette société était en cessation de paiements imminente, une liquidation était peut-être ce qui aurait permis à tous les actionnaires, après dédommagement des salariés, par la cession ordonnée et organisée des actifs, de retrouver une quote-part équitable de l'actif net. L'augmentation de capital telle qu'elle est lancée ne permettra pas de retrouver l'équivalent pour tous les actionnaires.

Boursier.com : Concrètement quels recours sollicitez-vous ?

M.A. : Notre recours naturel est l'AMF, qui a également été sollicitée par plusieurs minoritaires, afin qu'elle regarde de près la sincérité de l'information financière antérieure, la qualité de la gouvernance, en particulier s'il y a abus de majorité, et les conditions de l'augmentation de capital.... Je sais aussi que le Parquet financier a été saisi par d'autres actionnaires. Il s'agit bien d'un sujet de place et de défense des intérêts des investisseurs : souhaite-t-on que la place de Paris autorise un traitement aussi préjudiciable aux actionnaires minoritaires, dont beaucoup de particuliers, ou qu'elle reste un marché profond, actif et ouvert à tous ?