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Satisfaction de fin de trimestre mais rien n’est résolu…

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Satisfaction de fin de trimestre mais rien n’est résolu…
Credits  ShutterStock.com
Funds Watch

Nouvelle semaine de hausse sur les marchés de crédit, dans la foulée des marchés actions qui ont, eux aussi, accéléré leur mouvement à l’orée du second trimestre de l’année dont on peut espérer qu’il élaguera voire équarrira les incertitudes politiques et économiques en suspens :

  • Le gouvernement italien parviendra-t-il à une entente cordiale ou subira-t-il le sort annal des 70 gouvernements qui l’ont précédé depuis 1945 ?
  • Les Britanniques parviendront-ils à repousser le Brexit pour s’offrir les options d’une sortie sans vraiment sortir ?
  • Messieurs Trump et Jinping se serreront-ils la main pour se partager amicalement leur domination du monde ?
  • Les élections européennes assoiront-elles le système en place ou verront-elles une remise en cause des institutions comme ce put être le cas dans certains pays ?

Bref, un trimestre à haut risque que les investisseurs abordent avec un matelas de performances plutôt confortable mais qui n’est, pour la plupart du temps, qu’une partie de récupération des pertes de l’année passée… La prudence reste donc de mise et c’est d’ailleurs bien pour cela que les marchés ont tant grimpé sur les trois premiers mois de l’année… Parce que les portefeuilles étaient garnis de trésorerie qu’il a fallu investir au fil de l’eau, au gré de l’ascension… Ils le sont beaucoup moins aujourd’hui, alors même que les risques s’approchent et que les rendements deviennent beaucoup plus serrés… Attention donc à ne pas se laisser prendre par un nouvel épisode de stress et donc d’illiquidité, synonyme de perte immédiate de plusieurs mois de portage et de performance sans pouvoir rien n’y faire.

Nous proposerons donc aujourd’hui de sécuriser une petite partie des performances accumulées au cours du premier trimestre, dont nous trouverons ci-contre un bref aperçu, tout en conservant une exposition significative, car, malgré tout, la plupart des risques sont déjà bien connus par le marché. La plupart… Cela signifierait donc que certains risques sont oubliés ? Evidemment, sinon il n’y aurait jamais de crise et tâchons ici d’en détecter quelques-uns, au gré de notre observation du marché, des alertes et des rendements :

  • La dégradation des fondamentaux relativement rapide de certains secteurs pourtant plébiscités : c’est le cas par exemple de la grande distribution ou des télécoms. Si nous avons souvent alerté sur le fort endettement des télécoms ou le business model peu engageant à long terme de la grande distribution, on peut noter aujourd’hui une accélération du processus et des alertes qui se précisent et se multiplient. Sur la grande distribution par exemple, nous noterons la semaine passée la dégradation de Carrefour et Auchan à la limite de la catégorie investment grade et leur maintien en perspective négative. Pas besoin d’être un grand financier pour observer le phénomène qui a eu lieu ces dix dernières années aux USA et imaginer que les 5 ans à venir devraient voir des distributeurs de type hyper et supermarchés tomber sous les coups de boutoir du web… D’abord, vers la catégorie haut rendement, à l’instar de Casino, puis vers la besace d’un Amazon, Alibaba ou autre à moins de tenter une résistance vouée à l’échec et au défaut… Et pourtant, quand on observe leurs taux de rendement, ils ne reflètent pas du tout ce risque puisqu’Auchan, BBB- chez S&P, en free cash flows négatif de 10% de sa trésorerie pour la première fois depuis dix ans (en 2008…), emprunte encore à 1.3% de rendement sur 5 ans, soit proche de ses rendements les plus bas puisque l’entreprise empruntait déjà à 1.75% sur 7 ans en 2014, à une époque où les comptes de résultats étaient plutôt meilleurs… Pourtant son CDS, lui, s’est significativement écarté récemment, passant de 50bps à 250bps en moins d’un an, soit approximativement le niveau de celui de Casino il y a un an, après la première alerte sur l’endettement en mars 2018… Casino d’ailleurs vient de retrouver cette semaine la « faveur » des shorts à l’aune de trois notes d’analystes (Bernstein, Morgan Stanley et Moody’s) ciblant cette fois le programme de cession qui aurait tendance à dépecer dangereusement le groupe sans résoudre les problèmes de cash-flows…
  • Attention donc à bien se débarrasser de ces émetteurs dangereux à l’avenir mais peu regardés actuellement car historiquement fiables.

    Idem pour les télécoms qui avaient pourtant été à l’origine de la crise de 2001-2002 mais ont vite retrouvé la faveur des investisseurs obligataires, tant le business semble simple, récurrent, en croissance permanente et visible (chacun tapotant sur son smartphone alors même qu’il assiste à la présentation investisseurs d’Altice, Orange et consorts et se disant donc : « Evidemment c’est un business en or ! ») … Mais à quel prix… Des investissements lourds et permanents pour éviter de se retrouver sur le bas-côté, qui grèvent le compte de résultat et ont rendu les bilans bien fragiles alors même que les consommateurs profitent de la guerre des prix et que la concurrence internationale pourrait bien un jour, peut-être, contourner les réseaux de distribution traditionnels nationaux…

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